股市方面

        2017年上半年A股市场走出了明显的分化，代表蓝筹的沪深300指数涨幅接近11%，而代表成长股创业板指数下跌7%，市场从4月之后屡屡上演极端的“一九”行情：一方面超大盘上证50屡创新高，而其余的3000只股票连续下跌。除去今年上市的全市场共3032只股票中，仅有759只取得了正收益，整体个股收益中值为低于-10%。从风格上看，申万的13个风格指数中仅有大盘和低市盈率指数跑赢沪深300分别为1.5%和3%，其余风格指数均跑输，最差的跑输为27%。如此大分化的出现主要是从4月份开始的，其中原因有很多，我们认为比较重要的有几点：1）虽然去年下半年以来经济企稳回升，总体上中国经济仍处在L的后半段，面对不确定性高的宏观经济，投资者追逐业绩确定性更高的大蓝筹；2）从基本面的角度，年初蓝筹的业绩估值匹配要优于小股票；3）监管升级，4月份以来金融去杠杆不断升级造成流动性紧张，资金利率上升，股票面临抛售压力；4）监管层对题材、概念等小股票刻意打压，引导投资者回归“价值投资”；5）国家队在重要时刻买入蓝筹（尤其是金融），提升了投资者对蓝筹的信心。

        从基本面上看，中国经济已经企稳走出底部，虽然下半年可能因为严厉的地产调控政策导致增长放缓，但是我们认为经济仍将保持稳定，最近发布PMI数据更是意外再次向上扩张，证明了中国经济的韧性。考虑到金融去杠杆是最重要的任务，预期流动性将保持稳中偏紧。监管层对政策度的把握明显好于往年，这也使得这次的半年考核顺利完成。此外，9月份将迎来党的十九大，我们预计政策将坚持稳字为先，逐步推进去杠杆。如果马上要公布的中报没有大幅低于预期的化，股市将迎来一个较好的基本面和政策的组合。

        综上考虑，我们认为股票市场将继续保持“稳中有进“的格局，并且市场行情有望从极端的超大蓝筹扩散到估值盈利更加匹配的二线蓝筹。

大宗商品方面

        大宗商品方面，本月所有商品表现较好一举扭转5月的颓势触底阶段性反弹，在工业品的带动下，所有版块均有不同程度的涨幅。具体来看，其中工业品和前期跌幅较大的农产品企稳后反弹较强，能源化工板块整体表现依旧较弱，有色金属本月跟随外盘金属也有较大涨幅，本月各品种强弱也基本符合供需基本面整体走势在情理之中符合我们前期的行情判断。具体来看工业品黑色品种还是整个商品期货的风险标，黑色品种本月展开修复贴水行情，现货价格高位震荡，期货价格持续上涨贴水修复较多，整体工业品价格依旧在高位，螺纹钢产业链、焦化产业链的利润还会维持在相对高位，短期来看钢厂开工率不算高，要把需求缺口补上需要时间，所以产业链利润在近期需求回升库存下降的背景下大幅拉升，利润的高位可能还将持续一段时间，但是我们认为从中长期来看供给侧改革是为了给予行业相对合理价格恢复企业造血能力，而不是给予暴利，这与政府或者政策初衷是有一定矛盾的，长期很难持续，供给侧政策利好是有顶的，我们密切关注产业链的需求和开工情况，而整体产业链利润偏高我们觉得可能很难持续存在利润回归的交易机会；能源化工板块本月表现较其他品种继续偏弱，原油价格震荡下行，整体产业链供需偏弱，库存偏高需求低迷，虽然下跌幅度较大有反弹的需求但是整体依旧偏空；最后是农产品板块本月有所企稳反弹，特别是前期跌幅较大的油脂类反弹较多，农产品价格目前时点主要跟随国外价格，我们觉得目前价位利空反应较充分，一旦预期不足或者天气出现状况，反弹的可能性较大，但是总体17-18大供需格局是偏空的，如果再接下来的种植关键期天气不出现大的问题影响供需，农产品还是维持偏空观点。总结来看，大宗商品短期各品种走势分化，且不存在趋势性行情。

利率市场方面

        利率市场方面，前期由于利率大幅上行资产价格的大幅波动带来了政策方面的维稳预期，监管明确表态去杠杆会在维护金融系统稳定的大前提下，所以6月以来的政策临时对冲带来了利率的修复性机会，但是我们认为大方向不会变，变化的是利率波动的节奏而中长期利率大方向依旧是往上，本月10y国债在3.3-3.5区间震荡，但是国债期货价格波动较大，使得十年国债期货基差同步大幅波动，总体来看基差是收窄趋势。我们觉得本月基本面上没有太多需要更新的东西，决定债券最终走向的还是经济基本面和货币政策。短期来看，债券价格在目前绝对水平有配置需求，债券通北向开通之后，目前中国一年期国债3.4%左右，在全球主要经济体中属于较高的水平。如果考虑到这一利率背后几乎无信用风险（中国中央政府债券），人民币汇率风险已经较为明显缓解、随着债券通之后市场容量增加对冲人民币汇率风险的成本也将下降，这一资金利率水平如果持续，将对国际投资者具备吸引力，目前10y债券3.5-3.6一线左右的水平具有一定的配置价值；基本面来看经济没有市场预期的那么好，通胀没有那么高，政府去杠杆也会防范系统风险，所以债券大幅下跌的驱动暂时看不到；拉长了看，我们观点并没有发生方向性的改变，债券的大趋势还是利率往上，主要原因就是国内最大的压力还是在于去杠杆，而去杠杆的核心就是要消灭或者缩小套利空间，这个套利空间包括国内以短养长的期限利差和国内外的中美利差两个方面，我们认为无论从结构性还是基本面上债券还有向上的空间，建议大家一定要保持审慎的态度；另外一个需要注意的角度就是国外的利率水平，这个国内外利差从资金流向还是汇率角度对国内的利率走势也会有一定制约，所以如果欧美利率打开上行空间国内债券下跌的动力也会加强（近期四大央行先后释放货币政策收紧信号导致欧美国债利率大幅上行值得引起注意），否则就是一个区间震荡的格局。我们判断基本面或者宏观局势发生重大变化之前，10y国债利率会在3.2-3.6区间波动。

期权策略方面

        6月期间A股市场的上证50在5月上涨后继续震荡上行，50ETF实际波动率为12.1%，隐含波动率12-15%，都回升到了几个月来高位。由于市场波动率的修复，这对于大多数期权策略是利好。

（凯聪投资周度、月度市场观点首先会和投资人分享，再延迟于微信公众号上公布）

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