【凯聪分享】ETF期权的“矛与盾”

  2017-06-22 本文章362阅读

原载  量化投资俱乐部



去年以来,尤其是近几个月,随着A股市场“漂亮50”的崛起,以及“国家队”依靠金融股护盘的愈演愈烈,上证50指数在市场个股大面积普跌背景下的异军突起,已经成为市场各方关注的焦点。而与此同时,一些资管机构则剑走偏锋,在上证50ETF期权上赚得“盆满钵满”。对于量化对冲基金而言,在国内目前的衍生品市场格局下,作为相对有限的几类股市对冲工具,ETF期权显然值得相关专业投资人着重加以了解和把握。无论是主动的多空,还是中性的对冲,ETF期权都可以既称得上是一把进攻犀利的“矛”,也可以是一把防守有力的“盾”。







一、ETF期权的概念与发展






所谓ETF期权,就是指在未来某特定时间,以特定价格买入或者卖出的交易开放性指数基金的权利和合约。21世纪以来,在全球交易所上市型衍生品市场中,ETF期权已经成为各类衍生品中发展最为迅速的品种。


从具体品种来看,目前全球成交最活跃的ETF期权,主要集中在标的为美国几大宽基指数的ETF之上。主要包括,跟踪标准普尔500指数的SPDR S&P500ETF、跟踪Russell2000指数的iShares Russell 2000 ETF以及跟踪纳斯达克100指数的Powershares QQQ ETFs等。




而在国内,作为内地股票市场上唯一一只ETF期权,上证50ETF期权自2015年2月上市以来,其发展势头也十分迅猛。来自上海证券交易所的最新统计数据显示,2016年全年,上证50ETF期权总计成交 7906.9 万张,日均成交32.4万张,单日最大成交106.7 万张;年末持仓131.5 万张,日均持仓94.9 万张,单日最大持仓172.2 万张;累计成交面值17651.3 亿元,日均成交面值72.3 亿元;累计权利金成交431.9 亿元,日均权利金成交1.8 亿元。此外,截至2016年年末,这一投资门槛为人民币50万元的期权市场,投资者开户数则超过20 万户。

 



二、ETF 期权的五大常见交易策略



作为在欧美等全球成熟金融市场已经被充分验证的一类重要投资工具,ETF期权在各类投资机构的实际资产管理中,往往能够在绝对收益和风险管理两方面,发挥举足轻重的重要作用。而从金融投资的“进攻”与“防守”两方面来看,ETF期权都堪称既是一柄犀利的“矛”,也同样是一面灵巧而坚固的“盾”。


从具体ETF的交易策略来说,一般而言,ETF期权常见的交易策略主要包括五大类:收益增强策略(Covered Call策略)、价格套利策略、波动率策略、方向性策略(主动多空策略)和避险策略(中性对冲策略)。在这之中,收益增强、价格套利、波动率和方向性策略,则都可以称之为进攻策略;而避险策略的策略目标,则主要瞄准防守。

 



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收益增强策略(Covered Call策略)




所谓ETF期权的收益增强策略,一般是指在持有股票现货多头、尤其是指数基金现货多头的情况下,卖出特定的ETF看涨期权。而这种策略,通常也被称为Covered Call策略。




该策略的原理实际上是,投资者放弃了期权行权价以上的潜在收益权利以此来换取期权的权利金。因而,当标的现货到期价格低于行权价时策略可以获得收益增强或损失减少,当标的现货到期价格高于行权价时策略表现则会弱于仅持有现货的策略。从2016年上证50ETF期权市场各类交易行为占比来看,增强收益策略的占比是最高的。也就是上证50ETF期权的投资者,在持有上证50ETF现货的情况下,在合理的幅度内,卖出上证50ETF认购期权。


下图即是一个采用ETF期权收益增强策略的一个小案例





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价格套利策略


所谓价格套利策略,就是利用市场对ETF期权的定价扭曲,进行套利的策略。


举例来说,比如ETF看涨期权价格任何时候都不能够超过标的实际的资产价格,也就是说期权价格的上限是标的资产价格。当看涨期权的价格超过标的资产价格时,可以考虑卖出看涨期权,同时以现价买进标的的资产,从而获取无风险利润。


再比如,由于目前国内ETF市场规模有限,证券市场整体杠杆品种稀缺,在A股现货市场相对偏热时,某一新挂牌的特定上证50ETF认购期权,在刚挂牌交易时可能将受到市场热捧,从而产生期权的溢价。在此情况下,如果看涨期权价格减去看跌期权价格,大于相对应数量ETF 价格,则这时就存在套利空间。投资者可以买入上证50ETF现货,然后再卖出看涨期权并买入看空期权,当价差缩窄时,对该投资组合平仓即可获得套利收益。


一般而言,ETF期权的常规价格套利,主要建立在股票现货市场上投资者的极度乐观或极度悲观。在这样的市场环境下,价格套利策略就比较有“用武之地”。

 



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波动率策略



所谓波动性策略,即投资者依靠对ETF现货市场的波动率变化,来建立相应的投资策略。在此之中,投资者主要通过期权的组合套利予以实现。常见的期权组合,主要有跨式(Straddle)、宽跨式(Strangle)蝶式(Butterfly)等等。考虑到ETF期权的相关波动率策略原理和期权组合,与商品期权整体异曲同工、大同小异,读者可以参阅QUANTPLUS之前在4月20日、4月21日和5月4日的文章《商品期权常见的组合套利策略》上、中、下篇。




另外还要特别向读者指出的是,长期以来A股市场的“政策市”、“资金市”特征极为突出,诸如监管政策变动、货币政策调整等事件驱动型投资机会,一般将为ETF期权的波动率策略带来极大的发挥空间。



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 方向性策略(主动多空策略)





所谓方向性策略(主动多空策略),即是指建立在对现货市场未来涨跌走向正确判断之上的ETF期权交易策略,如单边买入看涨期权、单边买入看跌期权等。




不过需要指出的是,虽然这种策略最易理解也最易实施,但投资者在交易实践中也需要做好两大方面的掌控。一是要控制ETF期权主动做多或做空的规模,避免策略过度激进可能对资产组合本金安全可能带来的冲击;二是要合理掌握主动多空策略中,认购或认股期权的行权时间,避免发生“看对了方向、却守不到结果”的情况发生。

 



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避险策略(中性对冲策略)




ETF期权的避险策略,主要是指利用ETF期权工具,对所持有的现货资产提供风险保护。标的资产与期权的投资组合,更多的则体现为期权对持有标的资产所承受风险的对冲(Hedging)或保护(Insurance)作用。一般而言,ETF期权的避险策略,常见的有Protective Put策略、Long Collar策略等。




所谓ProtectivePut策略,就是指投资者在持有ETF 现货多头的同时,再买入一定规模的ETF看跌期权;或者是卖空ETF 现货的同时,再买入一定数量的ETF看涨期权。即通过支付一定的期权金方式,有效地覆盖当标的ETF 价格变动方向不利时,所可能产生的投资风险。


而Long Collar 策略,则由买入看跌期权和卖出看涨期权共同组成。看跌期权的作用是为所持有的现货多头头寸提供下跌风险的保护,而卖出看涨期权所获得的期权金收入,则可用来支付购买看跌期权的费用。





以上观点、结论和建议仅供参考,不构成对任何人的投资建议,建议投资者谨慎判断。投资有风险,选择需谨慎。(股市有风险,入市需谨慎。)


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凯聪(北京)投资管理有限公司(简称凯聪投资)成立于2011年9月,注册资本1000万。由任职欧洲顶级投行、对冲基金的资深人士归国组建,四位投资经理总共拥有60多年量化对冲经验,旨在将国际领先的量化对冲技术和投研引入国内。公司现有员工20多位,其中投研人员15位,均拥有欧美及国内顶尖大学的相关硕士、博士学位。有海外经验的占比80%以上。其系统化多策略包括:套利、价值、趋势和基本面,积极投资于股票、商品、期权、固定收益领域,旨在追求低回撤的前提下为投资人获得可观的、与市场无相关性的绝对收益。我公司具有优良的资产管理业绩,成熟的投资理念和投资策略,专业水平及操守值得您的信赖。




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